再融资政策松绑 再融资政策松绑 再融资政策松绑

很高兴跟大家分享关于上市公司并购重组相关的知识，今天的内容主要分以下两点，一是并购重组的概况，包括历年来的一些政策演变、监管趋势，以及我们在实操过程中的并购重组，二是相关的业务流程、注意事项，包括税费相关的处理方法。

  一  

首先，看一看整个并购重组市场。数据显示，整个2013年被称之为中国证券市场的一个并购元年，也就是从2013年开始，并购市场开始爆发式的发展，基本上2013、2014、2015这三年的增长的速度是特别快的。

在重组有利好相关配套政策支持之下，A股无论是从整个的交易规模，还是在交易数量上面，几乎每年都是创新高。

随着监管政策的出现，从2016年下半年开始，整个二级市场水分较大，并购市场的发展有所放缓，但一些新政出台以后，整个A股的并购市场又开始回暖。

2019年11月份，政府出台了上市公司再融资的一些新规，征求意见稿2月份正式发布。我们预判政策出台以后，监管政策的出台，对于整个市场解禁的时间缩短，2020年及以后，中国的并购市场又会出现一个井喷的局面。

我们主要来看一下政策出台前后的一些变化。有一个重要的管理办法，叫重组管理办法。这次重组管理办法的出台是因为在2017年该政策出台后，整个2017年的并购趋势有所放缓。

第一，这主要体现在重组以后股票的价格没有得到有效的支撑；第二，因为二级市场的重心下移，导致套利空间也在收窄；第三，市场对重组的预期，一个重组持续增长的判断，预期也在下降，所以导致了整个2017、2018年的并购数量有所下降。

根据相关数据分析，整个2018年，并购后二级市场的表现在于定增价格与二级市场价格的比较，大多数基本上复牌后没有正向收益。后续的3-6个月的时候才会有一些分化。可以看到并购重组在2013年-2015年的套利空间和方式已经发生了比较大的变化。而且，我们从2016年、2017年的90%多的过会率，到2018年就是84%。2019年，初步统计，也就是比之前的数字高一点，但没有之前92%那么高。

从并购重组的企业类型来看，是在向某些投资企业、大型制造业的方向集中。从2017年上市公司递交并购重组到最终获得批文的时间周期来看，基本都在150天以上。2019年这半年来的天数有所下降，也是得益于监管层对实体经济的支持。

从行业上来看，主要还是集中在工业制造产业上。

数据表明，尤其是中央提出了必须落实产业整合脱虚向实策略后，从工业制造产业整合来看，就是实体产业的通过率远远高于影视传媒、互联网、游戏，除了重点行业，轻资产的并购，也开始向实发展，原来靠炒一些概念，未对上市公司生产经营产生实际的、持续的刺激作用的，这些企业的重组数量也在减少。我们看一下2018年的数据，整个金融行业要占到18%，工业制造、信息技术相关领域要占到40%。

互联网的一些轻资产类的或者游戏类的企业比例也在下降。从整个上市公司并购以来的平均估值以及静态市盈率来看，基本上维持在18-20倍，整个动态市盈率基本在13-15倍之间。

参与整个并购市场的券商，其中头部券商在整个并购重组市场占据的份额在40%以上。2月份发布了新的再融资的管理办法，我们可以看到无论从引进投资者的数量、定价的方式，解锁定时间，都较原来有了很大的变化，在很大程度上我们可以看到，今年可能是一个并购重组的高峰点。

  二  

再看监管政策的一些变化。从重组管理办法的出台，包括历年的修订，可以看出从2008年开始出台，2011年做了第1次修订，2016年9月又有一个最新的修订政策出台，那次主要是严控借壳公司的发展，丰富了一些重组的方式，对借壳上市规定比较严，它按照趋同IPO的方式来对待，包括定价、优化发行方式、产业并购不再强调业绩补偿。

减持方面也有一些变化,拿2016年来说，就是5个指标，资产总额、净资产、营业收入、净利润、股份等5个指标做了很强的量化，只要达到这5种指标相应的比例，就认定为借壳。控制权主要是从股本的比例、董事会的构成和管理层的控制，这三个方面来进行认定，取消了一些上市的配套融资，尤其是配套融资不得用于补充流动资金，但是支付少数股东的收购的税款除外。

对原来股东，包括新进来的股东锁定期还是比较长的，一旦做出了业绩承诺是不能改变的。2017年的再融资新规，发行首日作为基准日，然后整个规模不得超过总股本的20%，如果说超过了，需要国务院的特别许可，而且融资以后的18个月内不能再融资。因为这么一个政策，导致2018年、2019年的可转债得到了比较大的市场热捧。

那么2017年的政策是对一些忽悠社会、盲目跟风重组的人做了很大的界定，从监管方面对三方交易规避借壳，对泛娱乐类的一些轻资产的监管持续收紧。

随着整个市场的变化，根据2019年最新修订的融资方法，再对照2017年的新规，可以从几个方面来看这其中的区别性：一是发行对象从原来10个现在可以扩展到不超过35个。二是发行对象涉及到境外投资的，要到国务院相关的部门去报批。

2019年通过了一个外商投资法，对于外资进入，除了中国的一些敏感行业以外，原则上都不需要再重走一遍流程。

发行价格的发行基准日的20天内可以有三个：一是发行日，二是董事会的决议通过日，三是股东大会的决议通过日。

由于减持新规的一些影响，整个参与并购重组的机构投资者和个人的锁定期拉长了一年，对于困难活动或者是实际控制人的锁定是36个月，现在调整为18个月。这都表明并购重组政策在释放宽松监管的信号。

分道制，对一些高精尖的或者是填补国内空白的一些新东西，也做了一些快速通道的处理。具体来看，它先满足几个条件：一是最近12个月内累计交易的额度不超过5个亿；二是12个月内累计发行的股份没超过上市公司总股本的5%。但也有几个例外，比如一旦致富，还是按照分道制，这对于上市公司、并购重组来讲，极大地提升了效率。这是小额快速的高效通道。

2011年修订的配套募集资金，12号文档的适用意见就是25%的上限，那么2014年11月2号明确的配套比例从25%做了一些调整，募集资金减去配套部分，增加了剔除项，压缩了一些规模，在2016年6月的时候，从你购买的资产价格当中剔除了，停牌期间增加现金和交易的价格。所以2016年9月上市重组，募集资金不再配套募集资金。

那么2018年做了一些修订，这个修订主要体现在几个方面，一个是支付交易的现金对价，支付本次交易的相关税费以及人员安置的一些整合费用，补充上市公司的流动性、偿还债务、募集配套资金用于补充流动资金，偿还债务的比例不得超过整个交易对价的25%，或不得超过募集总额的50%。重组配套募集资金，对实控人突击入股，满足条件的不再提出计算。

在2016年版本当中，实际控制人通过在停牌前6个月突击入股，取得相关资产的权益认定为突击入股。2018年对此放松，只要实际控制人足额缴纳了出资，支付获得了支付对价或者权益，那么在认定控制权变更的时候，不需要进行剔除计算。

2018年，公司对独立财务部的核查工作做了一些要求。对于投行人员的重组设计方案，其实是一个好事，意味着实际控制人可以利用相关方案来巩固他的控制权，进而为上市公司收购更大规模的标的资产提供了一些运作空间，因为每次实际控制人都不可能同比例的跟着配套，因为他们可以通过不少措施提升控制比例，为后期的一些资本运作并购腾挪空间，那么就对他股份的稀释相对比较少。

快速审核对一些新行业做了一些豁免、快速的通道，这主要还是对我们国家高精尖的，比如高端数控机床、机器人相关的信息要求，以及国务院明确的这个要求，加快整合转型的一些行业。

  三  

我着重跟大家说一说并购重组的具体的流程，主要涉及到几个方面：一是公司的战略，然后寻找标的、相关中介机构进行一些调研，按照对照重组管理办法，从财务、法务方方面面对标的进行一些尽调，进行谈判，上市公司出具公告，启动评估，然后再出一个预案，然后进行草案披露，提交股东大会，然后再申报，再递交相关材料。

项目启动的第1步，需要考虑是不是跟上下游衔接，或者是扩大主业，实现主营业务的转型。考虑到卖方的是他有没有可持续的经营能力，能不能带来上下游资源的整合和利润贡献。

法律上主要看一些产业政策，符不符合国家的相关要求，通过并购重组的上市公司符不符合要求。在审核当中，主要就是关注上市公司的生产资质、环保、同业竞争，以及是不是有直接或者隐形的关联交易。

前面也讲到整个并购重组，动态市盈率基本上都在13-15倍。当然一些特殊行业可能会比高，会影响上市公司的估值、交易税费，以及募集资金，那么是不是符合相关法律法规的商业要求？

这就是我们在设计方案时必须要考虑的，在并购当中包括停牌、公司的公告，我们都要做好相关衔接。因为上市公司去收购，原则上会对整个公司的股价会提振，那么为了防止对股价有所波动，相关的保密协议以及公告时点，一定要尽量做到无缝对接，避免信息的外露。

协议的衔接，对上市公司来讲就显得十分必要。在并购重组中，主要是中国证监会对你的反馈意见，可能会需要你进行并购重组的方案的一些修订，这时候可能会开第二次董事会、第二次的股东大会，在并购重组当中可能还会涉及到一些平行部门的审批，这主要是一些商务部或者是国资委，涉军的还要国防科工委，主要是对于涉及外商投资的，根据去年通过的外商投资法，对非敏感的一些不涉及到国民经济安全运营的一些行业，基本上这个流程就可以省掉。国资委的审批主要是对整个重组方案的一些批复，主要涉及到上市公司这一块。

对一些资产评估的确认，这个里面主要的是我们要关注的几个点，一是估值的方法，估价的水平、思维的方法、承诺补偿以及会计处理。                                           再融资政策松绑

我重点跟大家聊一下会计处理和税务处理：会计处理，因为纳入上市公司合并范围以后，标的资产的资产负债都会体现在上市公司合并报表里面，如果说我们有一些一级承诺或者远超底价收购的话，还会涉及到一些商誉，以及后续上月的减值测试。那么对于不纳入合并报表的一些资产和长期股权投资，按照权益法来核算，有利于按照持股比例和目标公司的净利润来确认投资收益，在20%以下的，我们完全按照成本法来看，第2个评估政策和合并费用的处理，主要是对上游的一些检测测试。

对本次收购发生的一些费用，尤其是一些中介费，应与发生的时候计入当期的损益，但收购方发行股份来收购的支付对价，至于股份所产生的一些佣金、手续费来冲抵资本公积金，那么资本溢价这样是不会影响上市公司的净利润的。

在税务方面，主要涉及到所得税，如果是自然人的话，就是按照自然所得税率20%来测算，企业的话，正常看财政部等部委有一个关于并购重组当中的一些特殊税务处理。还有就是停牌期间损益的安排，这个可以做一些约定。

对于上市公司来讲，期限损益证监会是有具体规定的。对于用收益法来测算的，假设收购方作为主要评估方式，这一部分资产是挣钱的，原则上这一部分盈利是归上市公司的。因为上市公司是按照评估法来购买资产的，这时候评估，已经包含你这一部分损失，收益跟原股东是直接挂钩的。

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